Ia aandeel Google slechts $24 waard ?

Vorig artikel Volgend artikel
1094162743google

Google heeft eindelijk z'n beursnotering. De afgelopen maanden is druk gespeculeerd wat nu de werkelijke waarde van Google zou worden ten tijde van een beursgang. Op 18 augustus was het dan dus zo ver. De start ging zeker niet van een leien dakje kun je wel stellen. Er waren problemen met de beurswaakhond SEC en verder leek de vraag van beleggers toch aan de te lage kant. De geplande introductieprijs werd van een $105 tot $135 per aandeel verlaagd tot $85. Analisten vreesden een slechte beursopening, maar Google wist op de eerste handelsdag toch 20% hoger te sluiten hetgeen vriend en vijand verbaasde. De IPO zorgde ervoor dat de oprichters van Google, Larry Page en Sergey Brin, alvast tientallen miljoenen konden cashen. De redactie van Wallstreetweb IR maakte een analyse over de waarde van het aandeel van Google :

Momenteel staat de koers op $103 en hiermee komt de marktkapitalisatie op $28 miljard uit. Google wordt verhandeld tegen een koers/winst van 142. De koers/omzet bedraagt 14,4. We weten niet wat u hiervan vindt, maar wij vinden Google op deze niveaus overgewaardeerd. Volgens een hedgefund-beheerder is Google slechts $24 per aandeel waard. Laten we eens kijken hoe deze professional tot zijn berekening komt. De omzet van Google kwam in de periode van 2001 tot 2003 respectievelijk op $84,6 miljoen, $439,5 miljoen en $1,46 miljard uit. In de eerste zes maanden van 2004 bedroeg de omzet $1,35 miljard. Dit is uiteraard een enorm explosieve groei, maar iedereen die deze groei van een laag niveau naar de toekomst extrapoleert is gevaarlijk bezig. Als Google eenmaal een bepaald marktaandeel heeft bereikt, dan kan de astronomische groei weggewuifd worden.

Van alle zoekopdrachten worden er wereldwijd 43% bij Google geplaatst. Yahoo staat met 31% op de tweede plek. Een markt kan als vanzelfsprekend maar een bepaalde grootte hebben en de internetzoekmarkt was volgens Jupiter Research in 2003 goed voor een totale omzet van $1,6 miljard. Dit onderzoeksbureau verwacht dat de markt in 2008 goed is voor een omzet van $4,3 miljard. Dit betekent een jaarlijkse omzetgroei van 20%. Deze groeiverwachting voor de komende 5 jaar lijkt zeker haalbaar en voor Google moet dit ook mogelijk zijn. Toch willen we 's werelds grootste beleggersguru Warren Buffett hier even aanhalen: "for a major company to predict that its per-share earnings will grow over the long-term at, say, 15% annually is to court trouble." Zeer weinig bedrijven kunnen een gemiddelde omzetgroei van 20% per jaar neerzetten. Voor bedrijven met een miljardenomzet en een groot marktaandeel is dit zeker moeilijk. Dit geldt dus ook voor Google. Voor het waarderingsmodel zullen we toch dit groeicijfer nemen.

Nu wordt het moeilijker, namelijk het vertalen van de omzet naar de winst en van de winst naar de vrije kasstroom (free cashflow). Een aandeel is niets anders dan een claim op de toekomstige kasstroom die over een bepaalde periode aan beleggers geleverd kan worden. Uiteindelijk is dit dus belangrijker dan de nettowinst. Ondanks Google's enorme groei wordt al snel duidelijk dat het verhogen van de omzet steeds meer kost. In 2001 kwamen de kosten op 16,8% uit. In 2002 steeg dit tot 29,9%. In 2003 tot 42,7% en in de tweede helft van 2004 klommen de kosten tot wel 47,5% van de omzet. Anders gezegd: het kostte Google steeds meer geld om marktaandeel in de internetzoekmachinemarkt te winnen. We vinden dit ook terug in de prospectus van Google: "We anticipate that the growth rate of our costs and expenses… may exceed the growth rate of our revenues… We may not be able to manage this growth effectively."

Google betaalt dus een aardige prijs om snel te groeien. Het bedrijf is echter wel winstgevend. In de eerste jaarhelft bedroeg de netto-winstmarge 10,6%. Dat is hoger dan de marge van 7,2% in 2003, maar wel flink lager dan de marge van 22,7% in 2002. Voor het waarderingsmodel gaan we ervan uit dat de toekomstige omzetgroei niet de winstgevendheid opeet en de komende jaren gemiddeld op 10% zal blijven hangen. De volgende stap die we moeten nemen is om te kijken hoeveel van de winst als vrije kasstroom geclaimd kan worden door de aandeelhouders. Een aandeel is geen claim op de nettowinst. Voor de berekening hiervan moeten we kijken naar de kapitaaluitgaven en de afschrijvingen. De kapitaaluitgaven zijn in de afgelopen jaren gestabiliseerd tot 12% van de omzet. De afschrijvingen kwamen gemiddeld uit op 4% van de omzet. De afschrijvingen kunnen van de kosten afgetrokken worden. In andere woorden: Google spendeert 12% - 4% = 8% van de omzet als nieuwe investeringen. Deze bedragen moeten uit de winst gehaald worden en hierdoor blijft er slechts 10% - 8% = 2% van de omzet als vrije kasstroom voor de aandeelhouders over.

Als laatste stap moeten we de vrije kasstroom terugrekenen naar de huidige waarde. Van free cashflow naar present value. Om de berekening af te ronden gaan we ervan uit dat geen enkele belegger een risico op de lange termijn wil lopen als het rendement over een lange periode gemiddeld minder dan 10% per jaar oplevert. Zeker niet met een aandeel zoals Google. Aan dit aandeel zit namelijk een veel groter risico vast dan Wal-Mart. Op basis van het bovenstaande model en gegevens komen we uit op een huidige waarde van $6,5 miljard. Zoals u hierboven heeft kunnen lezen staat de huidige marktkapitalisatie op $28 miljard. Hmmmmmm. Om tot een waarde van $6,5 miljard te komen moet het aandeel tot $24 tuimelen. Uiteraard is dit geen voorspelling van de toekomstige koersontwikkeling, maar het laat wel zien dat de gebruikte waarderingsmethode in combinatie met geschatte groeicijfers tot een opvallend resultaat leidt. Op basis van de hierboven beschreven waarderingsmethode is Google tegen de huidige koers van iets meer dan $100 zeker geen koopje. Integendeel, zelfs de openingskoers van $85 een tweetal weken geleden geeft op deze basis blijk van een forse overwaardering. Uiteindelijk is het echter de marktwerking die de koers bepaald en vooralsnog lijkt er geen vuiltje aan de lucht. Als de (verplichte) stilteperiode voorbij is mogen we een toename in koersvolatiliteit verwachten. We zijn benieuwd. (Bron: Redactie Wallstreetweb IR)

Meer content

Reageren is uitgeschakeld omdat er geen cookies opgeslagen worden.

Cookies toestaan Meer informatie over cookies